Архивная публикация 2008 года: "Энергоактивный рынок"

Акции РАО «ЕЭС России», которые на протяжении многих лет обеспечивали значительную долю оборота всего фондового рынка, — одна из любимейших «голубых фишек» российских инвесторов — вышли из обращения. Место акций РАО займут бумаги более чем 20 компаний, выделенных в результате реорганизации энергохолдинга.

Опытные биржевые игроки потирают руки — будет шанс заработать на скачущих котировках акций новых компаний, а менее искушенные инвесторы хватаются за голову — им предстоит заново осваивать торговлю на рынке энергоактивов. Большинство акционеров РАО получат пакеты из бумаг выделяемых и соединяемых энергокомпаний 4 июля. Это и будет датой выхода новых акций на рынок. А пока он замер в ожидании. Торговать пакетами акций РАО на внебиржевом рынке уже мало кому интересно, может быть, лишь за исключением желающих в последний момент выманить бумаги по заниженной цене у наивных инвесторов. «Цена акции РАО на внебиржевом рынке сейчас примерно на 97% ниже, чем была на биржах до 6 июня включительно, — рассказывает старший аналитик по электроэнергетике Альфа-банка Александр Корнилов. — Дело в том, что, покупая одну акцию РАО после 6-го числа, взамен вы на нее получите только две акции ФСК, а не полноценную корзину из бумаг выделяемых компаний, как те, кто успел купить акции РАО на бирже. Фактически на внебиржевом рынке остался торговаться только «хвост» РАО».

Мечты о «голубых фишках»

Ну а если нет реальных действий, то инвесторы занимаются планированием и делают прогнозы, одним словом — мечтают, как будут зарабатывать на новом, ставшем разнообразнее рынке энергоактивов. Так каким же он будет — этот новый рынок? Его портрет «Профилю» набросали профессионалы биржевого дела. Станислав Клещёв, аналитик инвестиционного департамента «ВТБ 24», считает, что после ликвидации РАО ЕЭС рынок акций энергетических компаний не сильно изменится по сравнению с нынешним его состоянием. Уже сейчас торгуются акции ТГК, ОГК и МРСК. Новыми «фишками» станут «МРСК-Холдинг», «ИнтерРАО ЕЭС», «РАО ЭС Востока» и ФСК, предполагает Станислав Клещёв. Наибольший интерес из них для инвесторов, по мнению эксперта, представляют бумаги ФСК, как возможность инвестирования в магистральные сети, и акции «МРСК-Холдинга», как возможность купить все распределительные сети целиком, не выбирая конкретную.

А вот акции ОГК и ТГК эксперты записали на летний сезон в аутсайдеры. «В среднесрочной перспективе мы ожидаем снижения котировок большинства ОГК и ТГК, так как после конвертации предложение по их продаже значительно возрастет на рынке. Высока вероятность, что большое число инвесторов будет фиксировать прибыль, как уже было после выделения ТГК-5 и ОГК-5», — рассказывает Андрей Стоянов, директор управления анализа финансовых рынков управляющей компании Росбанка. Он тоже отдает предпочтение акциям ФСК и МРСК. Андрей Стоянов считает, что они станут новыми «голубыми фишками». Согласно отчету РАО «ЕЭС России», рентабельность сетевого бизнеса значительно выше, чем у распределительного и генерации. «В генерирующем сегменте лидером должны стать акции ГидроОГК из-за низкой оценки единицы установленной мощности по сравнению с аналогами, — прогнозирует Андрей Стоянов. — После ликвидации РАО free-float (количество акций, находящихся в свободном обращении. — «Профиль») ГидроОГК увеличится практически вдвое».

Сергей Григорян, начальник отдела инвестиций управляющей компании «Пионер Инвестмент Менеджмент», тоже заметил потенциал роста акций предприятий в секторе тепловой генерации. Однако эксперт считает, что из-за избыточного предложения акций этих компаний упомянутый потенциал скорее реализуется в среднесрочной, нежели в краткосрочной перспективе. Сергей Григорян делает ставку на акции компании «Русгидро», которые, по его оценкам, в ближайшей перспективе имеют наибольшие шансы стать «голубой фишкой». «После ликвидации РАО ЕЭС «Русгидро» будет самой крупной и самой ликвидной организацией в своем секторе, — считает эксперт. — К тому же эта компания собирается получить листинг в Лондоне». Компании ФСК и «МРСК-Холдинг» будут по размерам сопоставимы с «Русгидро», отмечает эксперт, но инвесторам понадобится некоторое время для того, чтобы оценить фундаментальную привлекательность этих структур. В то время как «Русгидро» уже имеет хорошее аналитическое покрытие, уверен Сергей Григорян.

А вот руководитель отдела аналитики информационного агентства «Интегрум» Игорь Чесноков считает, что особого внимания заслуживают оптовые генерирующие компании (ОГК), поскольку вероятность того, что в первую очередь они станут «голубыми фишками», наиболее высока. «ОГК прочно займут свое место в числе компаний средней капитализации», — поддерживает Сергей Григорян. Однако он считает, что при этом фактическое отсутствие международного листинга, скорее всего, не позволит акциям ОГК стать настоящими «голубыми фишками» в ближайшей перспективе.

Но есть эксперты, которые уверены: стать «голубой фишкой», равной РАО, не сможет ни одна бумага. «Ликвидность по энергохолдингу была столь высокой, что говорить о появлении новой бумаги, которая будет торговаться так же, преждевременно», — уверен Алексей Соколов, аналитик, начальник отдела обучения брокерской компании «ЮТРЭЙД.РУ». «Наиболее ликвидными после разделения считаются компании с преобладанием государственного участия — ГидроОГК и ФСК, — рассказывает Михаил Михайловский, ведущий специалист информационно-аналитического агентства «АЗИПИ-Инвестика». — По этой причине нельзя говорить об адекватной замене акций РАО на другие «фишки». Ведь государство будет владеть не менее 75% капитала ГидроОГК и ФСК, а значит — определять инвестиционную политику».

Заработать на реорганизации

Станут ли акции энергетических компаний «голубыми фишками» или не станут, для нынешних владельцев акций РАО большого значения это не имеет. Те, кто владеет сегодня бумагами реорганизуемого энергохолдинга, в первую очередь заинтересованы в том, чтобы заработать на этом процессе. На рынке ходят мрачные слухи о том, что получить доход с реорганизации никак не получится, а вот потерять деньги выйдет в самый раз. Не исключено, что эти слухи распускают те, кто хочет купить упавшие из-за негативных прогнозов бумаги, а потом заработать на их росте. Прогнозы опрошенных «Профилем» аналитиков лишь подтверждают это предположение. Почти все эксперты согласились, что акции выделенных после реорганизации РАО компаний хоть и не сразу, но будут расти в цене.

Общим мнением стало, что после разделения РАО ЕЭС цена акций выделенных компаний упадет в цене примерно на 30%. «Такой вывод делается на основе динамики котировок акций ТГК-5, выделенных в рамках первого этапа реорганизации, а также на динамике цен других ОГК и ТГК после завершения обязательных оферт на выкуп акций у миноритариев новыми собственниками генкомпаний, — рассказывает Станислав Клещёв. — Однако мы не считаем, что падение котировок ОГК и ТГК после разделения РАО будет таким значительным». Несмотря на увеличение доли акций в свободном обращении, желающих сразу же зафиксировать прибыль, то есть продать акции, будет немного, считает эксперт. Он уверен, что размер «просадки» стоимости энергоактивов не превысит 10—15%. Если же учесть, что сумма составных частей РАО превышает капитализацию энергохолдинга на треть, а «просадка» составит 10—15%, то на реорганизации можно будет заработать, делает вывод Станислав Клещёв.

«Прохождение через процедуру разделения РАО должно обеспечить инвесторам на трехмесячном горизонте доходность в 20% при достаточно консервативных допущениях, а при оптимистичном сценарии — 30—40%», — поддерживает Иван Илюшин, начальник управления аналитических исследований компании «ВТБ — Управление активами». Однако, по мнению эксперта, есть некоторая вероятность неблагоприятного развития ситуации на рынке. В этом случае инвесторы понесут потери в размере 5—10%, считает Иван Илюшин.

Как бы там ни было, но продавать бумаги РАО поздно. Биржи уже ими не торгуют, а на внебиржевом рынке за эти акции много не выручишь. Поэтому владельцам акций РАО остается лишь ждать. Аналитики считают, что даже после обмена держать бумаги нужно все лето. «Вложения, скорее всего, принесут результат, однако ждать его раньше осени не стоит, — считает Алексей Соколов. — Следует проявлять аккуратность при реализации полученных энергобумаг. На торгах по этим бумагам, вероятно, будет уже совсем не та ликвидность, какой раньше отличалось РАО».

Ведущий аналитик инвестиционной компании CTrust Андрей Царукян тоже советует «держать» бумаги: «После реорганизации РАО ЕЭС появится много институциональных инвесторов, которые в будущем пожелают скупить акции на рынке. Как следствие, в какой-нибудь момент мы сможем стать свидетелями очередного ралли на энергорынке». Кроме того, внутренняя стоимость энергоносителей (газ, мазут, нефть) будет стремиться к мировым ценам, и в этом случае прибыли компаний после реорганизации РАО должны будут показать приличный рост. Еще одна причина не спешить с продажей акций энергокомпаний в том, что экономика России развивается довольно динамично, это будет создавать достаточно сильный спрос на электроэнергию, считает Андрей Царукян.

Но шанс получить прибыль до осени нынешним акционерам РАО еще может представиться. «Ряд акций выделяемых компаний (ТГК-2, 4, 8, 10) можно будет предъявить по оферте летом, — отмечает Константин Рейли, аналитик инвестиционной компании «Финам». — В первую очередь это касается акций ТГК-10, оферта по которым заканчивается 18 июля. Некоторые другие генерирующие компании также могут выставить позже обязательную оферту, которую нужно будет рассматривать в зависимости от рыночной ситуации». При этом в будущем возможны оферты для миноритарных акционеров, не от самих компаний, а от их стратегических акционеров. «Такая ситуация возможна в случае ТГК-1, 2, 8», — предполагает Иван Илюшин.

О вреде антагонизма

Особый пакет получат те акционеры РАО, которые 26 октября на собрании проголосовали против реорганизации. Как считают аналитики, рвать на себе волосы таким акционерам не стоит, поскольку в результате им достался не самый плохой набор акций. «Преимущество в том, что такие акционеры получают больше акций ФСК и ГидроОГК, которые многими экспертами признаются как наиболее недооцененные бумаги в своем сегменте, — считает Александр Корнилов. — При этом ФСК пока не будет подвержена резким изменениям котировок, ведь эта бумага еще не торгуется на рынке».

Между тем в этой бочке меда заложено немалое количество дегтя. Минусы в том, что акционеры, голосовавшие «против», получают порядка 15% стоимости всей корзины, сконцентрированной в спецхолдингах (компании «Центрэнергохолдинг», «Интергенерация» и «Сибэнергохолдинг»), объясняет Александр Корнилов. Он прогнозирует, что эти акции вряд ли будут торговаться на рынке, так как ни «Газпрому», ни СУЭКу, ни тем более «Норильскому никелю», основным акционерам спецхолдингов, это не нужно. Дело в том, что для перечисленных структур важно установление контроля в той или иной генерирующей компании, поэтому судьба миноритарных акционеров спецхолдингов более чем туманна. «Если суммарная доля миноритарных акционеров РАО, проголосовавших против реорганизации, в спецхолдингах составит менее 5%, то не исключено, что у них в принудительном порядке бумаги выкупят основные акционеры («Газпром», СУЭК, «Норильский никель»), — предостерегает Александр Корнилов. — Будет ли цена, по которой произойдет выкуп, рыночной, сказать сложно».

Как и всегда, больше всех заработают на реорганизации «матерые» инвесторы, которые не принимают поспешных решений и готовы терпеливо ждать результата. «Больше остальных выиграют акционеры, которые приобретали акции РАО ЕЭС на «дне» их стоимости в текущем году, когда бумаги стоили всего 20 рублей, — считает Михаил Михайловский. — Эта категория инвесторов не поддалась общей панике и уже прилично заработала на росте курсовой стоимости акций РАО». Игроки понимали: вложения в энергетическую отрасль в любом случае долгосрочные. Не исключено, что и после получения реорганизационного пакета опытные инвесторы не продадут акций. «Исходя из коэффициентов «стоимость/установленная мощность» и «стоимость/протяженность сетей», бумаги в отрасли снова оценены довольно дешево относительно иностранных аналогов и не до конца учитывают потенциал последовательной либерализации рынка электроэнергии», — говорит Михаил Михайловский.