В документе подчеркивается, что сделки M&A (от англ. Merges and Acquisitions) вредны для российской экономики в том случае, если банки кредитуют не сами компании или промышленные предприятия, а собственников.

При таком раскладе средства направляются не на развитие бизнеса, а на расчеты между акционерами. Причем кредиты, как правило, обслуживают и погашают не собственники за счет личных доходов или накоплений, а предприятия из своей операционной выручки, что приводит к увеличению долговой нагрузки на них.

Риски растут, а экономика – не очень

Регулятор считает целесообразным установить для кредитов, направляемых на вложения в уставный капитал других юридических лиц, требование об их классификации не выше чем в III категорию качества с минимальным размером формируемого резерва 10%. Впрочем, правил без исключений не бывает – на займы, выдаваемые в рамках федеральных целевых программ, а также на вложения в уставный капитал стратегических предприятий и организаций ОПК ограничения не распространяются.

Кроме того, у кредитной организации остается право отнести ссуду к более высоким категориям качества при условии, что финансовые показатели заемщика гарантируют своевременность и полноту платежей. Тогда минимальный размер формируемого резерва может быть снижен до 5%.

В Банке России исходят из того, что эти ограничения, кроме снижения риска потерь банков будут способствовать высвобождению ресурсов для формирования так называемых длинных денег в экономике. Из доклада регулятора следует, что меры будут вводиться не одномоментно, а пошагово – для ранее выданных кредитов в зависимости от времени выдачи. А для новых займов требования к формированию резервов начнут действовать с даты вступления в силу изменений.

Эксперты к основным причинам сделок по слиянию и поглощению относят стремление бизнеса сэкономить на дорогостоящих технологиях, получить налоговые преференции, создать монополию на рынке либо добиться синергического эффекта. Надо понимать, что сама процедура M&A сложна и продолжительна. Она подразумевает не просто реорганизацию двух или нескольких компаний, но и возможное изменение организационно-правовой формы.

Три года назад в российское законодательство был внесен ряд изменений. С 1 июня 2015 года вступили в силу поправки в Гражданский кодекс РФ, которые ввели новые инструменты, имеющие много общего с институтами английского права, – заверений и гарантий (representations и warranties) и гарантий возмещения убытков (indemnities). С 15 января 2016 года заработали изменения в Федеральный закон «Об обществах с ограниченной ответственностью», определившие новые правила совершения сделки, направленной на отчуждение доли в уставном капитале компании, во исполнение опциона на заключение договора.

Это создало правовые предпосылки для начала восстановления рынка после падения в 2015 году, ставшего следствием кризиса в отечественной экономике и антироссийских санкций, введенных США и их союзниками. В первом полугодии 2018 года, по оценке Thomson Reuters, финансовый объем сделок с участием российских компаний по сравнению с аналогичным периодом прошлого года вырос на 134%, с $5,7 млрд до $13,48 млрд. Это рекорд за последние 11 лет. Рост обеспечили крупные игроки, однако число сделок оказалось низким – всего 499, что на четверть ниже, чем было в первом полугодии 2017‑го.

Аналитики Thomson Reuters отмечают еще одну негативную тенденцию – приобретение российских активов иностранными инвесторами снизилось на 15% в количественном и на 11% в стоимостном выражении.

Длина тормозного пути

Советник по макроэкономике генерального директора «Открытие Брокер» Сергей Хестанов считает, что главная цель регулятора, готовящегося изменить правила кредитования сделок слияния и поглощения, заключается в снижении угроз устойчивости банковской системы. «Поскольку сделки M&A сами по себе весьма рискованны, Банк России хочет их ограничить. Некоторое сокращение таких сделок неизбежно. Однако оно станет не следствием политики регулятора, а результатом торможения экономического роста. Сделки такого типа актуальнее при быстро растущей экономике», – подчеркнул собеседник «Профиля».

Хестанов признает, что теоретически обойти предлагаемые ограничения будет можно, но для этого придется использовать значительное залоговое обеспечение, что снижает привлекательность сделки M&A, но именно этого в данном случае и добивался ЦБ России.

Заявление Центробанка прозвучало как раз на фоне рекордного за последние годы повышения объема сделок слияния и поглощения в отечественной экономике, напоминает сопредседатель «Деловой России» Андрей Назаров. Поэтому нельзя категорично утверждать, что в случае введения определенных ограничений рынок M&A в нашей стране исчезнет. Другое дело, что играть в этом сегменте смогут только крупные игроки, отметил он.

«Проблема сегодня действительно актуальная, поскольку большая часть сделок M&A проводится за счет кредитов. Обеспокоенность Банка России в связи с этим связана с высокими рисками для самих кредитующих банков, ведь чаще всего залогом по ним служат акции приобретаемой компании, которые потенциально подвержены высокой волатильности.

К тому же новые собственники не всегда имеют свободные собственные средства для погашения кредита и изымают для этого дивиденды из приобретенной компании. А это опять же может сказаться на финансовых показателях бизнеса и как следствие затруднит возвращение кредита банку», – пояснил Назаров.

Однако инициатива регулятора, изначально направленная на развитие производств, может негативно сказаться на положении бизнеса, поскольку многие компании как раз развиваются за счет сделок M&A, считает собеседник «Профиля». Для них слияние и поглощение – это такая же точка роста. «Искусственное ограничение финансирования по этому направлению затруднит возможности развития. В группе риска – молодые технологические компании», – не исключает Назаров.

Обеспокоенность регулятора понять можно, учитывая, что для обеспечения сделки M&A взятый в банке кредит используется не на развитие производства, а на финансирование самой сделки, говорит аналитик ГК «ФИНАМ» Алексей Коренев. «Получается, что собственники сливаемых и поглощаемых компаний решают собственные проблемы, вынуждая затем предприятия рассчитываться с кредитором. Все это крайне негативно сказывается на операционных и финансовых показателях данных компаний», – пояснил эксперт.

Так что меры, направленные на дестимулирование кредитования сделок слияния и поглощения в случаях, когда кредитуются не сами компании, а их собственники, должны, по замыслу Банка России, повысить экономическую эффективность за счет целевого использования средств на развитие производства. Открытым остается вопрос контроля – в настоящий момент ничто не мешает собственникам, готовящимся к проведению сделки M&A, использовать специально созданные для этих нужд «промежуточные» компании, которые обеспечат видимость целевого использования кредита для развития предприятия, а фактически будут покрывать расходы собственников на обеспечение сделки, предположил Коренев.

Все ли средства хороши

«Регулятором, по всей видимости, движет цель снижения рисков банковской системы. LBO (leveraged buyout, выкуп с использованием заемных средств) – достаточно рискованный инструмент для всех сторон сделки», – отмечает старший преподаватель кафедры экономики и финансов факультета экономических и социальных наук РАНХиГС Анна Олькова.

В целом слияния и поглощения влияют на экономический рост неоднозначно, считает она. Добросовестные сделки могут преследовать разные цели: диверсификация бизнеса, концентрация рыночной доли либо достижение синергетического эффекта (за счет сокращения издержек либо приобретения стратегических активов). На экономический рост положительно влияют только последние, и то с определенной долей вероятности, подчеркнула Олькова.

Что касается диверсификации как цели сделок по слиянию, то в принципе это достаточно спорный момент. «Традиционно считается, что диверсификация не приносит никакой дополнительной ценности для инвесторов, а снижение деловых рисков в случае использования LBO компенсируется ростом финансовых рисков в результате увеличения долговой нагрузки», – прояснила экономист. Приобретение компаний с целью формирования вертикально интегрированной структуры в этом смысле более оправданно с позиции повышения эффективности использования ресурсов. Но использование для этих целей заемных средств представляет определенный риск, поскольку в истории существует множество примеров, когда компании после сделки слияния не удавалось достичь синергетического эффекта, признает Олькова. При этом, по ее словам, сделка по слиянию или поглощению требует серьезной финансовой и организационной подготовки, вследствие чего возникают немалые «утопленные» издержки. Поэтому мера ЦБ выглядит вполне обоснованно с позиции сокращения как кредитных рисков банков, так и долговой нагрузки предприятий, резюмировала она.

Что касается динамики российского рынка M&A, то бурный рост первого полугодия был обусловлен проведением ряда крупных сделок довольно специфического характера, продолжила Олькова. Часть была связана с санацией проблемных банков – по объему финансовый сектор занимает первое место с 40% рынка M&A. Другие крупные сделки осуществлялись государственными структурами. Кроме того, часть роста обусловлена приобретением банком ВТБ сети «Магнит», что выглядит в большей степени как транзитная сделка. «Это позволяет сделать вывод, что рост рынка в некотором смысле иллюзорен. С другой стороны, по количеству сделок лидирует сфера строительства и девелопмента (25% сделок), где долговая нагрузка традиционно высока. Эта сфера может быть затронута, но при этом за счет небольшой доли в объеме новые правила игры не приведут к существенному падению показателей», – резюмировала Олькова.

Фиксация потерь

С меньшим оптимизмом оценивает ситуацию руководитель группы корпоративных проектов компании VEGAS LEX Александр Гармаев. Он не исключает, что ограничения естественным образом приведут к повышению ставок по кредитам на покупку бизнесов и активов, что существенно снизит возможности для совершения таких сделок. «Учитывая, что бенефициары компаний, как правило, всячески избегают привлечения кредитов на свое имя и рисков потери личных активов, повышение ставок на кредиты для их компаний может привести к отказу от планов развития», – подчеркнул собеседник «Профиля».

Особенно сильно ограничения ЦБ отразятся на предприятиях, которые в настоящее время переживают рост в силу разных факторов (например, сельскохозяйственные компании в связи с санкциями, отдельные экспортеры энергоресурсов, получающие валютную выручку). В то же время пока не ясно, как именно регулятор намерен контролировать целевое использование кредитов (и намерен ли вообще этим заниматься), сказал Гармаев. Ведь компания может взять кредит на пополнение оборотных средств по обычной ставке, а на деле направить эти средства на приобретение необходимого актива.

«Если на этот счет не будет четкого ответа, то могут возникнуть перекосы – с одной стороны, некоторые недобросовестные заемщики будут всячески маскировать свои намерения при привлечении кредитов. Соответственно, риски, которые регулятор пытается снизить, по таким заемщикам сохранятся, полагает эксперт. «С другой стороны, кредитующие банки могут, опасаясь санкций со стороны ЦБ, повысить требования ко всем заемщикам так, что даже добросовестным компаниям будет крайне сложно привлечь и обслуживать обычный кредит», – подытожил Гармаев.