16 декабря 2018
USD EUR
Погода
Москва

«У Центробанка сейчас нет инструментов, чтобы погасить кризис»

Главу Центробанка Эльвиру Набиуллину часто обвиняют в том, что она теоретик и не понимает, как вывести страну из кризиса. Декан факультета экономических наук Высшей школы экономики Олег Замулин объяснил, правильно ли действует ЦБ, какой сигнал он хочет подать повышением ставки, зачем нужны спекулянты и какое отношение теория имеет к обычному человеку.

— Почему Центробанк поднял ключевую ставку до 17% в ночь на 16 декабря?

— Центробанку нужно было выбрать, какую цель преследовать, — бороться за низкую инфляцию или пытаться стимулировать спрос для поддержки производства. Он, очевидно, выбрал борьбу с инфляцией. Сложилась ситуация, в которой трудно принять правильное решение. Если Центральный банк понизит процентную ставку и выпустит больше денег — простимулирует инфляцию, которая и так разгоняется. Если, наоборот, повысит ставку — ограничит кредитную активность и загонит экономику в еще большую рецессию.

Сейчас наша экономика начала опускаться ниже своего потенциального уровня, потому что увеличилась неопределенность и инфляционные ожидания населения. Поэтому фирмы повышают цены, сокращают производство, а люди переводят свои средства в доллары. Такая ситуация бывает нечасто и называется стагфляцией.

Не могу назвать решение повысить процентную ставку однозначным. Однако, вероятно, экономика восстановится быстрее, если ЦБ будет придерживаться этой линии, так что повышение ставки мне кажется оправданным. Сейчас важнее остановить панику, дать сигнал, что ЦБ не начнет бесконтрольно печатать деньги и не допустит чрезмерного обесценивания нашей валюты.

— Что Центробанк считает целью своей политики?

— У Центробанка есть долгосрочная и краткосрочная цель. Долгосрочная — обеспечить макроэкономическую стабильность. В первую очередь это низкие и предсказуемые темпы роста цен. ЦБ выпускает столько денег, сколько необходимо для нормального функционирования экономики. Понятно, что по мере роста экономики их нужно все больше. Но если увеличивать денежную массу быстрее, чем экономика успевает ее «переваривать», — быстрее, чем растет экономика, а население использует деньги, — инфляция ускорится. А краткосрочная цель ЦБ — это стабилизация экономики, если она отклоняется от нормальной траектории роста «вверх» или «вниз».

Если рост экономики отклоняется вниз, как правило, это значит, что люди и фирмы не готовы покупать то, что страна может произвести, — тогда Центробанк помогает поднять спрос и вернуть экономику на прежний, потенциальный, уровень. Он понижает ставку, по которой дает в долг коммерческим банкам. Банки в свою очередь дают кредиты предприятиям тоже под более низкий процент. Денежная масса в стране увеличивается, но цены не растут на фоне низкого спроса — и экономика вытягивается из рецессии. В такой ситуации краткосрочные и долгосрочные цели ЦБ не противоречат друг другу.

Но сейчас, в условиях стагфляции, события развиваются по другому сценарию, и понижение ставки не сработало бы.

Можно ли опустить ставку

— Что будет, если ЦБ, наоборот, понизит ставку и скажет, что главное — предотвратить крупную рецессию в 2015 году, поэтому мы закроем глаза на инфляцию и напечатаем денег?

— Тогда все будут ждать, что инфляция разгонится и рубль обесценится. Важно, что Центральный банк кредитует коммерческие банки по краткосрочной процентной ставке, а банки кредитуют предприятия по долгосрочной ставке, на несколько лет. Долгосрочная ставка сильно зависит от инфляционных ожиданий — никто никому не даст дешевый кредит надолго, если ожидает, что деньги за это время обесценятся.

Итого, если ЦБ снизит краткосрочную ставку и породит тем самым инфляционные ожидания, он не стимулирует экономическую активность. Коммерческие банки будут выдавать компаниям долгосрочные кредиты только под очень высокий процент. При дорогих кредитах инвестиции сократятся. Это может ударить по экономике еще сильнее, чем увеличение ставки Центробанка до 17%.

Вдобавок понижение ставки еще больше обрушит рубль. Начнется такая паника из-за угрозы девальвации, что все, кто еще не ушел из рублей в доллары, сделают это. Либо обменный курс взлетит сразу, либо сначала ЦБ придется распродать все золотовалютные резервы. После этого обменный курс взлетит уже независимо от желания Центрального банка.

То есть и повышение, и понижение ставки замедлит экономический рост. У Центрального банка сейчас нет инструментов, чтобы погасить начавшийся кризис, в этом сложность его ситуации.

Можно ли раздать кредиты компаниям

— Как вам кажется, почему курс рубля упал на треть 15–16 декабря?

— Скорее всего это было реакцией рынка на непрозрачную сделку по продаже облигаций «Роснефти» под низкую процентную ставку. Одновременно Центробанк объявил, что готов под залог этих облигаций кредитовать банки. Для рынка это стало сигналом: включается печатный станок, чтобы кредитовать неэффективные государственные компании. И если такая практика станет системой, то она приведет к сколь угодно высокой инфляции — может быть, и сто, и тысяча процентов в год — и падение обменного курса до любого уровня.

Поэтому ЦБ резко поднял ставку, чтобы послать обратный сигнал, — и, видимо, за неделю получилось успокоить рынок, курс вернулся на прежний уровень. Но воспоминания остались в наших инфляционных ожиданиях, обменном курсе и ставках. Так что в некотором смысле сделка по «Роснефти» — главное экономическое событие последних недель. Потребуется несколько месяцев стабильной денежной политики, чтобы забыть об этом.

— Даже в середине 2014 года, когда ставка ЦБ была 5,5%, малый бизнес вопил, что кредиты слишком дорогие. Влияет ли на малый бизнес увеличение ставки до 17%?

— Я бы не стал делать выводы только потому, что слышны такие жалобы. Бизнес всегда говорит, что кредиты слишком дорогие. Так же как при любой цене на хлеб или автомобили найдутся те, кто хочет, чтобы она была ниже. Я бы тоже хотел, чтобы стоимость хлеба и автомобилей была ниже.

Давайте смотреть на реальную экономическую ситуацию. Понижение ставки обосновано только тогда, когда безработица высокая, производства не загружены полностью. Это ситуация, когда спрос слишком слаб, чтобы загорузить мощности по полной. Но такой проблемы сейчас нет, хотя скоро будет.

Сейчас безработица в России низкая, мощности предприятий загружены — делаем вывод, что экономика функционирует на уровне своего потенциала. Этот уровень у нас невысокий, мы примерно втрое отстаем от развитых стран по ВВП на душу населения. Но потенциал экономики определяется ее структурой, а не Центральным банком. Так что я не вижу причин считать, что процентные ставки завышены.

Сейчас другая проблема: паника, вызывающая инфляционные и девальвационные риски. Поэтому ЦБ, наоборот, ужесточает денежную политику. И для малого, и для среднего, и для крупного бизнеса времена станут хуже: кредиты — дороже, производство — меньше.

Но Центральный банк повлиять на это не может. Как я уже говорил, он влияет только на краткосрочные ставки, по которым банки дают кредиты друг другу. А малый бизнес берет кредиты под долгосрочные ставки, в которые заложены еще и ожидания будущей инфляции. Если Центральный банк не подавит эти ожидания, кредиты будут дорогими независимо от значения текущей ключевой ставки.

— Допустим, есть маленькое кафе в Екатеринбурге. У него есть владелец, который готов много работать, чтобы развивать свой бизнес, он хочет привлекать инвестиции и кредиты, но не может. Почему? Какое отношение потенциал нашей сырьевой экономики имеет к этому человеку?

— Потенциал — это понятие, которое описывает, сколько страна может производить, используя все мощности предприятий и всю рабочую силу в нормальном режиме. Мелкий бизнесмен из Екатеринбурга почувствует высокий потенциал экономики, если все его работники заняты и производимый товар или услуга легко продается. А спад он увидит, когда у него никто ничего не покупает, а на рынке труда безработица.

— То есть возможности этого предпринимателя ограничены тем, что происходит вокруг него, независимо от его ресурсов?

— В некотором смысле да, хотя от эффективности его работы тоже многое зависит. Экономика состоит из множества таких бизнесов, и среди них всегда будут прибыльные и неприбыльные, последние будут исчезать. Этот процесс идет вечно.

— Если кредиты слишком дорогие для малого бизнеса, означает ли это, что в равных условиях с ним находятся предприятия масштаба Сбербанка?

— Это спорный вопрос, разумно ли обозначить высокую ставку для всех, но открыть «черный ход» в виде более низкой ставки для приближенных к власти, системообразующих компаний и банков. Мне кажется, это очень опасная и вредная игра.

Это коррупционная схема, которая мгновенно породит неправильные стимулы. Предприятия решат, что для успеха им нужно не производить хороший продукт, а пытаться стать политически весомыми. Возможно, поддерживать будут социально значимые, но неэффективные предприятия, которые следовало бы реструктурировать, чтобы они начали приносить деньги, а не тянули их из бюджета или резервов ЦБ.

Можно ли установить курс 30 рублей за доллар

— Что Центробанк сейчас может сделать с курсом валюты?

— Обменный курс определяется спросом и предложением: о нем договариваются те, кто хочет купить и продать валюту на бирже. У ЦБ есть большие запасы долларов, он может вмешаться в эту игру и сказать: продаю и покупаю валюту в любых количествах вот по такому курсу. Тогда он зафиксируется на этом уровне.

— Когда это логично делать?

— Иногда такая политика логична, например, когда нужно стабилизировать высокую инфляцию, — как мы делали это в 1995 году. Если рубль привязать к доллару, инфляционные ожидания уменьшаются, а Центробанк начинает печатать меньше денег.

Однако сейчас у нас инфляция не на уровне сотен процентов, как в начале 90-х, а около 10% — в такой ситуации держать фиксированный обменный курс не только бессмысленно, но и опасно.

Давайте представим, что было бы, если бы обменный курс был зафиксирован Центральным банком в течение осени. Упали цены на нефть, ввели санкции, поэтому долларов в стране стало мало. Все побежали бы в Центральный банк, чтобы купить их. ЦБ мгновенно распродал бы свои золотовалютные активы. Но это не самое страшное — их вроде бы на этот случай и накапливали. Хуже то, что в стране резко сократилась бы рублевая денежная масса, ведь ее обменяли на доллары. А это бы привело к мощному сокращению производства: многие потеряли бы работу и почувствовали его на себе.

Падение обменного курса пока помогло избежать сильного падения производства. Более того, в результате шок более равномерно распределился по населению — мы все станем немного беднее из-за падения обменного курса. При фиксированном курсе часть населения, потерявшая работу, пострадала бы сильнее других. К тому же теперь производство товаров в России стало выгоднее, чем импорт, что также поддержит экономику.

Поэтому я считаю, что ЦБ правильно поступил, позволив рублю упасть. Так как цены на нефть упали и против России ввели санкции, полностью предотвратить падение экономики невозможно. Но можно смягчить это падение, и обменный курс как раз является таким эффективным амортизатором.

Можно ли бросить на произвол судьбы банки

— Население начало паниковать, забирать деньги из банков, переводить рубли в доллары. Какие последствия у этих действий?

— Людей можно понять, потому что полностью прекратить панику Центробанку явно не удалось: население видит падение обменного курса, рост цен. У многих банков проблемы, очевидно, что не все они переживут этот кризис. В худшем случае, если набег на банки будет массовым, обрушится вся система: банки не выплатят населению все, что должны.

Сейчас ЦБ важно не допускать банкротства здоровых прибыльных банков, у которых в кассе временно исчезли наличные. Поэтому у ЦБ должен быть план действий, который обычно выглядит так: давать банкам в долг на короткий срок, чтобы они обеспечили кассовый разрыв. А вот если банк уже фундаментально нерентабельный, нужно отбирать его у собственника и расплачиваться с кредиторами.

Главное, чтобы при этом вкладчики не потеряли деньги. Если убедить их в этом — не будет и причин для паники. Тогда сохранится доверие к банковской системе, а на нем во многом держится современная экономика.

— Как банки будут менять стоимость кредитов и депозитов?

— Так как денег в экономике стало меньше, банки поднимают ставки. Поэтому кредиты для населения и фирм станут дороже. Надеюсь, это временная мера, которая убьет инфляционные ожидания. Как только рынок успокоится, ставки можно будет понизить. Не удивлюсь, если это произойдет до конца зимы.

— Что будет, если ЦБ сейчас смягчит или ужесточит контроль над банками?

— В крупных банках сейчас появились люди, которые следят за тем, чтобы те не занимались спекуляциями на валютном рынке. В конце концов банки существуют не для спекуляций, а для размещения вкладов и выдачи кредитов. Но если банки ожидают девальвации, они понимают, что выгоднее накупить долларов и ждать, пока они подорожают.

В экономической науке нет однозначного ответа на вопрос, нужно ли бороться со спекулянтами. Кто-то считает, что спекулянты вредны, они «разгоняют» рынок, валютный курс становится нестабильным, и это только усиливает панику у населения. С этой точки зрения нужно как-то пресекать действия спекулянтов.

Другие ученые говорят, что спекулянты, наоборот, помогают убрать диспропорции на рынке. Ожидается девальвация — они быстро скупают валюту, девальвация наступает уже сегодня, и быстрее нащупывается курс, который должен быть на рынке.

Можно ли обойтись без борьбы с коррупцией

— Что сейчас будет с идеей структурных реформ в экономике?

— Это вопрос не к Центральному банку. О том, что нужны такие реформы, говорят все последние десятилетия, так как наша экономика плохо приспособлена для развития. Основные структурные проблемы так и не решены: неэффективная бюрократия, высокая коррупция, плохая защита прав собственности, социальная сфера, не ориентированная на потребности общества.

Возможность провести реформы была, когда держались высокие цены на нефть, но ее упустили. Мы попали в стагнацию как раз из-за этого. А на нее накладывается кризис, вызванный падением цен на нефть и санкциями. Структурные реформы неминуемо нужны. Я уверен, что однажды их проведут, но в следующем ли году или через 10–15 лет, предсказать невозможно.

— Имеет ли смысл начать их сейчас или подождать, пока ситуация стабилизируется?

— Если начать реформы даже сейчас, я уверен, что это может быстро дать положительный эффект. Правительство всегда решается на это с трудом, потому что при любых реформах страдают чьи-то интересы. К тому же любое изменение правил игры на время лишает людей способности ориентироваться в том, что происходит. Борьба с коррупцией, конечно, вызовет саботаж в правительственных органах. Но проблема настолько серьезная, что я удивлюсь, если отрицательные последствия будут сильнее, чем положительные. Так что лучше это не откладывать.

Олег Замулин
Родился в 1975 году в Санкт-Петербурге. Профессор Национального исследовательского университета «Высшая школа экономики», декан факультета экономики. Специалист по макроэкономике в условиях открытой экономики. Окончил аспирантуру Мичиганского университета (Анн Арбор, США). До ВШЭ работал в Стокгольмском институте переходной экономики и в Центре экономических и финансовых исследований и разработок (ЦЭФИР) при Российской экономической школе (РЭШ).

 

Зарегистрируйтесь, чтобы получить возможность скачивания номеров

Войти через VK Войти через Google Войти через OK