В следующем году с высокой вероятностью размер ликвидной части (часть ФНБ, которая размещена на счетах в Банке России) превысит 7% ВВП. В конце сентября это соотношение составляло 5,8% ВВП. 7% – пороговый уровень, после достижения которого законодательство разрешает вкладывать «излишки» в иные финансовые активы.

Сам по себе этот «порог» не имеет каких-либо строгих обоснований. В свое время он был определен, исходя из представлений о «безопасности» для исполнения обязательств бюджета в случае падения мировых цен на нефть. К слову сказать, примерно столько средств и было потрачено из Резервного фонда в 2015–2017 годах.

Поэтому в дискуссиях по поводу возможного использования средств ФНБ нередко звучат доводы о необходимости пересмотра этого «порога» как в большую, так и в меньшую сторону. Например, за повышение неоднократно выступало руководство Банка России, в понимании которого расширение инструментов вложений фонда является проинфляционным фактором.

В свою очередь, глава Счетной палаты Алексей Кудрин выступил с противоположным предложением – начать вкладывать средства ФНБ вне Банка России в ближайшее время, не дожидаясь достижения «порога» в 7% ВВП. И дискуссия сегодня сосредоточена вокруг обсуждения двух вариантов: продолжать ли накапливать нефтедоллары на счетах ЦБ или разрешить вкладывать деньги в инвестиционные проекты, причем как внутри страны, так и за рубежом.

Консервативная стратегия

С того момента как в России были сформированы нефтегазовые фонды (сначала Стабилизационный фонд, затем Резервный фонд и ФНБ), применялась консервативная стратегия использования этих средств. Предполагалось, что эти средства необходимы на случай падения цен на нефть для покрытия неизбежно возникающего при этом дефицита бюджета.

В связи с этим средства размещались (и размещаются до сих пор) в наиболее надежных и ликвидных активах. Это долговые бумаги иностранных государств, считающиеся низкорискованными (такие как государственные облигации США, Германии, Великобритании и т. д.). Сейчас, например, порядка 80% объема ФНБ размещено на счетах в Банке России, который и осуществляет размещение средств в иностранные суверенные бумаги.

На все остальные разрешенные направления вложений (депозиты в ВЭБ, вложения в ценные бумаги российских эмитентов) приходится только 20% средств. Важно отметить, что те средства, которые сейчас размещены вне Банка России, скорее направлены на поддержку ВЭБ.РФ и ведущих банков, чем на финансирование проектов реального сектора.

Так, суммарный объем средств ФНБ, депонированных в ВЭБ, составляет 588,8 млрд рублей, из которых около 57% имеют назначение «обеспечение достаточности собственных средств ВЭБ.РФ». Еще 279 млрд рублей из средств ФНБ вложено в привилегированные акции ведущих банков – ВТБ, Газпромбанка и Россельхозбанка. Таким образом, использование фонда как инструмента финансирования проектов реального сектора (например, инфраструктурных или имеющих инновационную составляющую), достаточно ограниченно.

Доходность использования средств ФНБ при консервативном подходе остается весьма скромной. Судя по открытым данным (к сожалению, подробная информация не публикуется), за последние 12 месяцев расчетная сумма дохода от размещения средств ФНБ на счетах Банка России составляла от 3 млрд до 45 млрд рублей в месяц, что в среднем составляет 0,5% от объема вложенных средств. Это лишь немного выше инфляции.

Впрочем, размещение средств вне Банка России в последнее время приносит еще меньшую доходность. За последний год ежемесячные поступления варьировались от 50 млн до 17 млрд рублей, что составляет в среднем 0,3% от объема размещенных средств. При такой стратегии можно говорить о сохранении, но никак не о приумножении средств ФНБ.

На размер фонда в пересчете на рубли сейчас гораздо большее влияние оказывают не доходы от размещения средств, а курсовая разница от переоценки валютных активов. Поскольку основная часть фонда номинирована в иностранной валюте, колебания составляют значительные суммы. Например, курсовая разница по валютным активам ФНБ за период с 1 января по 31 октября зафиксирована в размере 203,9 млрд рублей. Для сравнения: общая сумма доходов от размещения, перечисленная за это время в федеральный бюджет, составила всего 41,7 млрд рублей.

Зарубежный опыт

В мировой практике немало примеров, когда суверенные фонды (в том числе основанные на нефтегазовых доходах государств) основную часть средств инвестируют в корпоративный сектор. Вложения же в государственные ценные бумаги играют дополняющую роль. Такая стратегия позволяет диверсифицировать вложения и в то же время приносит большую доходность, чем низкорискованные ценные бумаги.

Тем самым суверенные фонды способствуют выполнению своей основной задачи – обеспечение будущих поколений средствами для развития, когда запасы углеводородов будут исчерпаны. В силу этого средства вкладываются прежде всего в передовые компании.

В частности, для Государственного пенсионного фонда Норвегии (Norway Government Pension Fund Global, бывший Государственный нефтяной фонд, объем $1108,2 млрд), являющегося крупнейшим в мире суверенным фондом, доля средств, вложенных в капитал компаний, по итогам 2018 года превысила 66%. Фонд владеет миноритарными долями в 9158 компаниях (в 34 его доля превышает 5%).

Эти компании относятся к разным странам и разным секторам экономики – промышленность, финансовый сектор, торговля, телекоммуникации и другие. Среди компаний, в которые фонд сделал наиболее крупные вложения, – Microsoft, Apple, Nestle, Royal Dutch Shell, Novartis, Facebook, Samsung Electronics и др. Наряду с этим средства норвежского пенсионного фонда вкладываются в корпоративные долговые бумаги. На них по итогам 2018 года пришлось 7,4% объема инвестиций, в объекты недвижимости (6,0% средств). В государственные долговые обязательства и обязательства государственных агентств приходится менее 25% средств фонда.

Второй по объему средств в мире суверенный фонд – Китайская инвестиционная корпорация (China Investment Corporation, объем $940,6 млрд) – размещает более 44% своих средств в виде «альтернативных инвестиций», к которым относятся вложения в хедж-фонды, прямые инвестиции в компании, объекты недвижимости и объекты инфраструктуры. Одним из примеров таких инвестиций является создание совместно с Российским фондом прямых инвестиций (РФПИ) Российско-китайского инвестиционного фонда. Еще около 38% вложений относится к покупке акций публичных компаний (финансовых, промышленных, ИТ-сектора). На долю государственных долговых обязательств приходится около 12% средств CIC.

Аналогичная стратегия использования средств применяется Суверенным инвестиционным фондом Абу-Даби (Abu Dhabi Investment Authority) – третьим в мире по объему накоплений, оцениваемому в $696,7 млрд). Долгосрочная стратегия инвестирования (конкретные параметры деятельности фонда не раскрываются) подразумевает, что 40–60% средств должно вкладываться в активы публичных компаний, 5–10% – направляться на кредитование, столько же – в объекты недвижимости, 2–8% – в капитал непубличных компаний, 1–5% – в объекты инфраструктуры. В государственные ценные бумаги должно направляться 10–20% фонда.

Важно отметить, что вышеназванные крупнейшие фонды, а также ряд других суверенных фондов придерживаются стратегии инвестирования вне своей страны. Во многом это связано со стремлением к диверсификации вложений. Вместе с тем среди крупнейших суверенных фондов есть примеры инвестирования определенной части средств на внутреннем рынке. К ним относится Инвестиционный фонд Кувейта (Kuwait Investment Authority, оцениваемый в $592,0 млрд,  – четвертое место в рейтинге суверенных фондов).

Объем и структура Kuwait Investment Authority не раскрываются, однако по заявлению министра финансов Кувейта фонд является акционером большинства компаний, базирующихся в стране. Фонд также является участником национальной программы «Новый Кувейт», направленной на диверсификацию экономики и достижение национальных социально-экономических целей, рассчитанной на период до 2035 года.

Еще одним примером вложений ведущих суверенных фондов в экономику собственной страны является холдинг «Темасек» – суверенный фонд Сингапура (Temasek Holdings), насчитывающий $375,4 млрд и занимающий 9‑е место в мировом рейтинге суверенных фондов. На компании, базирующиеся в Сингапуре, в последние годы приходится 26–29% вложений фонда. Примерно такая же доля средств приходится на вложения в компании из Китая. «Темасек» выступает доминирующим собственником ряда крупных компаний Сингапура. Например, в его собственности находится авиаперевозчик Singapore Airlines Ltd (56%), Singapore Power Ltd (100%), ряд телекоммуникационных компаний.

Торжество бухгалтера

Текущая ситуация с ФНБ в чем-то парадоксальна. С одной стороны, государство располагает огромными финансовыми средствами, которые сейчас способны сыграть важную роль в достижении стратегических целей социально-экономического развития России. Речь идет не только о «заначке» ФНБ с рекордной суммой 7927,7 млрд рублей, но и о профиците федерального бюджета, достигшем 2986,2 млрд рублей к сентябрю 2019 года.

Этих средств было бы вполне достаточно для активизации инвестиционной сферы и восстановления темпов экономического роста. С другой стороны, реального применения этих ресурсов внутри страны практически не происходит. Торжествует бухгалтерский подход, когда деньги важно не столько потратить с умом, сколько сберечь. Из открытых источников видно, что средства ФНБ сейчас используются главным образом для финансирования совсем небольшого числа проектов. В последнее время Минфин сообщает только о покупке облигаций «Автодора» в целях финансирования строительства ЦКАД, а также привилегированных акций РЖД в целях модернизации БАМа и Транссиба.

В свою очередь, ВЭБ сообщает о размещении 4,8 млрд рублей в проект строительства аэропорта «Центральный» в Саратове и 46,7 млрд рублей – в проекты по обновлению вагонов московского метро. Безусловно, эти проекты важны с точки зрения социально-экономического развития России, однако малое количество таких проектов не позволит существенно изменить инвестиционную ситуацию в стране.

В правительстве поставлены весьма амбициозные цели и задачи, которых планируется достичь к 2024 году. На первый план выходит задача восстановления экономического роста, а не снижения инфляции, как это было в течение многих лет подряд. В этой ситуации сохранение за ФНБ роли «копилки» фактически означает сознательный отказ от использования ресурсов для развития, замену которым найти весьма проблематично, поскольку возможности для частных инвестиций сейчас ограничены низким спросом и неясными перспективами в будущем.

В связи с этим доводов за инвестирование ФНБ проектов внутри страны становится больше, чем аргументов против этого. В особенности это связано с тем, что предлагаемые варианты использования ФНБ – это не «затраты» государства как таковые, а инвестиции в будущее развитие страны, которые потенциально могут создать основу в том числе для расширения доходов бюджетной системы в будущем.

Здравый смысл подсказывает, что ФНБ может и должен постепенно трансформироваться в «фонд будущих поколений». На горизонте до 2024 года это означает, что средства фонда на возвратных условиях следует использовать для реализации более широкого перечня инфраструктурных проектов, чем это предусмотрено сейчас, системной поддержки развития передовых технологий, а также для выполнения задач, способствующих формированию в стране новых центров экономического роста.