Архивная публикация 2005 года: "Доллар, рубль, евро: итоги и прогнозы"

Доллар/евро, или ФРС против ЕЦБ

События на международном валютном рынке в конце декабря — начале января в очередной раз опровергли прогнозы аналитиков. Не далее как в октябре опрос ведущих аналитиков таких крупных банков, как Bank of America, Credit Suisse First Boston, BNP Paribas, и других показал следующие результаты: среднее значение курса доллар/евро составит в конце 2004 года 1,23 долл./евро. При этом данные оценки лежали в диапазоне 1,17—1,27 долл./евро. В последние дни 2004 года курс преодолел отметку 1,36 долл./евро, заметно превысив верхнюю границу указанного диапазона.

О чем это свидетельствует? Прежде всего о том, что мировой валютный рынок становится все более волатильным и все менее предсказуемым. В конце прошлого года казалось, что снижение доллара по отношению к евро (и в несколько меньшей степени — по отношению к иене и фунту) приобрело черты мощного и устойчивого нисходящего тренда, грозящего перерасти в обвальное падение. За второе полугодие доллар по отношению к евро упал примерно на 14% (с 1,19 долл./евро). Не случайно в конце декабря в последних, предрождественских прогнозах западных аналитиков стали проскальзывать цифры в 1,4 и даже 1,5 долл./евро — как ориентир на первую половину 2005 года. Однако начало 2005 года преподнесло новый сюрприз: за первую неделю января доллар отыграл около 4% потерянной ранее стоимости, поднявшись до уровня 1,30 долл./евро и вновь опровергнув наиболее пессимистические прогнозы.

Таким образом, конъюнктура рынка евро/доллар резко меняется, но однозначно назвать это тенденцией можно будет лишь тогда, когда изменятся базовые макроэкономические показатели. Например, увеличение безработицы в странах еврозоны может ослабить евро в то время, как увеличение американского экспорта, снижение дефицита государственного долг и повышение процентной ставки ФРС будут в конечном счете стимулировать укрепление доллара США.

Чем же вызвано неустойчивое положение американской валюты?

В аналитических отчетах приводится много причин, объясняющих настрой рынка на снижение курса доллара по отношению к единой европейской валюте. По всей видимости, главным фактором является то, что слабый доллар на нынешнем этапе развития выгоден администрации США. Ведь именно слабый доллар позволяет противостоять существующим негативным тенденциям в американской экономике.

По результатам опроса, проведенного в декабре Федеральным резервным банком Филадельфии среди профессиональных аналитиков (Livingston Survey), оценки экономического роста в США были понижены — если в 2004 году предполагается рост американской экономики на 4,4%, то в 2005 году — только на 3,6%.

При этом несколько уменьшаются показатели по инфляции — с 2,7% в 2004 году до 2,4% в 2005 году (см. таблицу). Несмотря на прогнозируемое снижение дефицита федерального бюджета США в 2005 году до 2,9% ВВП (с 3,6% в 2004 году), ожидается увеличение дефицита текущего счета платежного баланса до 5,1—5,6% ВВП. В третьем квартале 2004 года дефицит текущего счета уже достиг $164,7 млрд. (5,6% ВВП).

Проблема финансирования дефицита текущего счета платежного баланса остается довольно острой. Похоже, возможностей традиционного источника финансирования — приобретения долгосрочных облигаций американского казначейства центральными банками развивающихся стран — не хватит для его покрытия. Если, например, в 2003 году центральные банки азиатских стран обеспечили суммарный объем вложений в ценные бумаги американского правительства в размере 88,5% дефицита текущего счета, то в 2004 году этот показатель упал до 70%. В этих условиях американская администрация делает ставку на изменение соотношения между экспортом и импортом путем фактической девальвации доллара. Дело в том, что слабый доллар позволяет США решить целый ряд ключевых макроэкономических проблем: — облегчить положение экспортно-ориентированных отраслей американской экономики и уменьшить дефицит текущего платежного баланса (за счет снижения импорта и адекватного роста экспорта); — снизить издержки от осуществляемой в данный момент Федеральной резервной системой политики повышения процентных ставок, направленной на снижение инфляции (инфляционная угроза для американской экономики — прямое следствие беспрецедентно высоких цен на энергоносители — активно обсуждается уже более полугода); — создать условия для дальнейшего увеличения загрузки мощностей американской промышленности и обеспечить необходимый «запас прочности» рынку труда.

Европейской экономике, напротив, невыгоден сильный евро, который: — затрудняет наращивание внутреннего производства; — ограничивает товарообмен с новыми членами Евросоюза (поскольку в условиях сильного несбалансированного евро в этих странах возникает избыточное инфляционное давление); — препятствует борьбе с безработицей.

В прошлом году все попытки Европейского центрального банка и регулирующих органов Евросоюза переломить негативную тенденцию фактически не встречали понимания со стороны США. Решить проблему собственными силами ЕЦБ не удавалось. Вместе с тем, несмотря на указанные выше причины, сохранение темпов падения доллара по отношению к евро, наблюдавшихся в конце прошлого года, в среднесрочной перспективе все же вызывает сомнение.

Пока слабый доллар на руку Вашингтону, но уже через полгода или год он может оказаться крайне вредным для американской экономики. Во-первых, потому, что снижается привлекательность доллара как мировой резервной валюты, а во-вторых — резко ограничивается приток иностранных инвестиций в США. Немаловажную роль играет и так называемая инфляция импорта (возникающая вследствие роста стоимости товаров, не производимых внутри страны).

До поры до времени эти факторы можно игнорировать, но на каком-то этапе они становятся решающими. Вот тогда произойдет стабилизация валютного рынка вблизи тех уровней, которые нынешняя администрация Белого дома сочтет наиболее приемлемыми.

Какими они окажутся — сейчас сказать сложно. По всей видимости, многое будет зависеть от дальнейшей динамики цен на энергоносители и уровня инфляции в США. По экспертным оценкам, средний временной лаг между ослаблением национальной валюты и возникающим в силу этого инфляционным моментом составляет порядка 6—9 месяцев. Учитывая, что последнее снижение доллара началось примерно в середине июня, можно ожидать, что уже к концу первого квартала 2005 года администрация США может перейти от политики ослабления доллара к его реальной поддержке. Пока же для стабилизации рынка в основном используются словесные интервенции, например прозвучавшее в первые дни 2005 года заявление секретаря казначейства США Джона Сноу о политике «сильного доллара» и необходимости работы с конгрессом для сокращения бюджетного дефицита. После этого курс стабилизировался в диапазоне 1,30—1,31 долл./евро в ожидании дальнейших действий властей и новых макроэкономических данных США и Европы.

Россия на пути к бивалютной корзине

На российском валютном рынке первая половина 2004 года прошла сравнительно спокойно. За полгода укрепление рубля по отношению к доллару составило около 1%. Во второй половине года ситуация заметно изменилась. Падение доллара по отношению к евро естественным образом отразилось на внутреннем валютном рынке России. По итогам 2004 года номинальный курс рубля к доллару увеличился более чем на 5,8% и снизился по отношению к евро на 2,7%. Согласно предварительным оценкам, реальный эффективный курс рубля вырос за год на 4—5%. Структура оборота валютного рынка России в 2004 году существенных изменений не претерпела. Евро пока значительно отстает от доллара из-за традиционно высокой доли долларовых контрактов и расчетов по экспортно-импортным операциям. Высокая доля стран ЕС во внешнеторговом обороте России (более 47%) не означает преобладания евро в расчетах.

Подавляющее большинство развивающихся стран конвертирует валюты при посредничестве доллара. Подобное происходит и в России, где доля операций доллар-рубль в среднем составляет 72%, доллар-евро — 16%, а на сделки евро-рубль приходится менее 1% оборота межбанковского валютного рынка. Поэтому можно только приветствовать усилия Банка России по переходу на «бивалютный ориентир» в курсовой политике.

Московская межбанковская валютная биржа также планирует принятие ряда мер для активизации торгов европейской валютой. Это включает расширение инструментария по евро, удлинение времени торгов и отказ от 100% депонирования средств участников валютного рынка. Цель всех этих усилий — полностью уравнять условия конверсионных операций евро и доллара в рублевые средства и наоборот.

Одной из важных тенденций в развитии внутреннего валютного рынка в прошлом году стало ощутимое увеличение доли биржевого сегмента. Если в 2001—2002 годах его доля не превышала 2—3%, то в настоящее время она достигает примерно 10%. При этом средний дневной оборот валютного рынка ММВБ в 2004 году составил около $1,4 млрд. (рост по сравнению с 2003 годом в 2,4 раза). Столь существенный рост произошел во многом за счет резкого расширения использования банками операций «валютный СВОП» для целей рефинансирования. При росте нестабильности межбанковского рынка летом 2004 года выросла привлекательность биржевых операций, гарантирующих выполнение условий сделки и расчетов. В частности, доля операций СВОП увеличилась с 18—25% в начале года до 35—40% во втором полугодии.

Основной внешний фактор, действующий в пользу укрепления рубля, — новый рост цен на российскую нефть в начале 2005 года до 38 долл./баррель. Что касается внутренних факторов, то показатели ликвидности банковской системы с начала года держатся на очень высоком уровне — суммарные остатки на корсчетах и депозитах коммерческих банков достигли 600 млрд. рублей. Подобный объем свободных рублевых средств оказывает сдерживающее влияние на тенденцию укрепления рубля.

В первом квартале 2005 года изменение курса в паре рубль/евро и рубль/доллар будет происходить в значительной степени под влиянием тенденций на мировом валютном рынке, а также проводимой денежными властями политики, направленной на снижение инфляции. В случае постепенной стабилизации курса евро/доллар волатильность внутреннего валютного рынка России также будет снижаться. При этом выросшие в прошлом году до $120 млрд. золотовалютные резервы Банка России будут служить достаточной гарантией от резких колебаний валютного курса в случае каких-либо непредвиденных ситуаций.

ВАЛЕРИЙ ПЕТРОВ, член правления Гильдии инвестиционных и финансовых аналитиков (ГИФА)