Наверх
17 января 2022
Без рубрики

Архивная публикация 2005 года: "Надо бы, надо бы, надо бы… остановиться"

Российский рынок акций растет как на дрожжах. Аналитики реагируют традиционно: чего же еще ждать, если российские бумаги недооценены, а цены на нефть лезут вверх? Однако участники фондового рынка должны все же ориентироваться на некоторые так называемые fundamentals. Наиболее значимые — это отношение капитализации компании к ее прибыли, соотношение суммарной стоимости ведущих корпораций страны и ее ВВП. Суждения об обоснованности курса акций могут также строиться и на сравнении результатов деятельности компании с показателями лидеров соответствующей отрасли в других странах; на соотнесении суммарной капитализации компаний разных стран с уровнем развития и масштабом их экономики; на оценке неэкономических рисков, сопровождающих покупку ценных бумаг. Попытаемся оценить с этих позиций обоснованность котировок российских акций на уровнях конца сентября, то есть соответствующих значениям индекса РТС в диапазоне 950—970 пунктов. На первый взгляд ситуация не вызывает тревоги. Суммарная капитализация 30 ведущих российских компаний, акции которых торгуются на ММВБ, и «Газпрома» составляла чуть более $310 млрд. Вроде бы немного: ВВП России по итогам 2005 года должен приблизиться к 26 трлн. рублей, или $915 млрд., и таким образом, капитализация компаний первого эшелона в России не превышает 34% ВВП. Для сравнения: суммарная стоимость акций компаний, входящих в Dow Jones-30, составляла в середине сентября $3,7 трлн., или те же 34% ВВП Соединенных Штатов; аналогичные показатели для германского DAX-30, итальянского MIB-30 и французского САС-40 характеризовались цифрами 641,4; 464,5 и 959,7 млрд. евро, или 38%, 41% и 67% ВВП. Иными словами, «запас роста» хотя и есть, но весьма умеренный.

Но гораздо больше о ценности той или иной компании говорят ее финансовые результаты. И здесь поводов для оптимизма оказывается еще меньше. Отношение капитализации российских фирм к их прибылям отнюдь не свидетельствует об их «недооцененности». Например, p/e ratio «Татнефти» составляет 15,2, «Газпрома» — 17,5, «ЛУКОЙЛа» — 27, а «Сургутнефтегаза» — 65! Куда до них Chevron c его 10,3, ExxonMobil — с 13,1, British Petroleum — c 14,3 и даже Total с 14,6! Причем это относится не только к нефтянке: у РАО ЕЭС p/e ratio достигает 18,8, а у «Мосэнерго» — 41,7 при 12,2 у германской E.ON и 13,2 у французской Suez. «Балтика» с 27 легко побивает Heineken с 16,7. МТС и «ВымпелКом» с 10,3 и 10,8 достойно смотрятся рядом с Deutsche Telekom и Vodafone (14,0 и 14,3 соответственно). И лишь Danone c 25,5 на фоне Wimm-Bill-Dann с 13,0 только и может свидетельствовать в пользу версии о «недооцененности» российского рынка.

Необходимо учитывать еще и реальные масштабы компаний. Сравним, к примеру, российский Сбербанк (капитализация — $19,3 млрд., или 15,9 млрд. евро) и французский Societe Generale (39 млрд. евро). По этому показателю «Сбер» уступает SG в 2,5 раза. Но сумма выданных им по состоянию на конец 2004 года кредитов — 18,5 млрд. евро — недотягивает даже до 1/10 показателя французского банка — 198,9 млрд. евро. Такая вот «недооцененность»! Или возьмем «Газпром», тянущий сегодня почти на $100 млрд. Да, он стоит несколько больше французской Total (138 млрд. евро, или $170 млрд.), но он на треть и менее рентабелен (18% против 25,5%), а его инвестиции в развитие профильного производства по итогам 2004 года едва достигают 20% выручки ($6,3 млрд.) против 54% у Total ($11,9 млрд.). И подобные примеры можно приводить до бесконечности.

Какие выводы? Во-первых, российские акции первого эшелона не выглядят недооцененными. Ни по каким международным стандартам! Учитывая, что «Сибнефть» и «ЛУКОЙЛ» в условиях российской властной вертикали не гарантированы от повторения судьбы ЮКОСа (p/e ratio которого — 0,1 — радикально выделяется на общем благостном фоне), их нынешние оценки можно рассматривать как крайне завышенные. Это, разумеется, не значит, что индекс РТС не имеет шансов взять барьер в 1000 и даже 1100 пунктов; скорее, это предполагает, что такое преодоление не будет устойчивым и за ним последует резкий откат.

Во-вторых, сам по себе российский фондовый рынок не исчерпал потенциала роста, так как его первый эшелон не вполне репрезентативен. Сегодня почти 40% в нем приходится на «Газпром», а такие значимые в любой современной стране отрасли, как страхование, тяжелое машиностроение, автомобильная индустрия, химическая промышленность и фармацевтика (на компании этих отраслей приходится соответственно 10,5; 12,4; 11,1 и 11,0% совокупной стоимости германского индекса DAX-30), вообще не представлены допущенными на биржу компаниями. Именно акции фирм несырьевого сектора могут стать наиболее привлекательными объектами для портфельных инвестиций в ближайшие годы.

И в-третьих, не надо предаваться эйфории и рассказывать себе и другим сказки наподобие той, что через какие-то пару-тройку лет капитализация «Газпрома» возрастет до $300 млрд. Не возрастет. Ибо все, что когда-то родилось, умирает, а все, что очень быстро дорожает, потом обычно не менее стремительно дешевеет.

Оперативные и важные новости в нашем telegram-канале Профиль-News
Больше интересного на канале Дзен-Профиль
Самое читаемое